央行MLF操作有玄机 本月或再上调公开市场利率5BP

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3月7日，央行继续暂停反向回购操作，但启动了1055亿元人民币的mlf操作，与当日到期金额完全一致，中标率没有调整。然而，两批多边贷款将于本月到期，这意味着央行可能再次选择分批更新到期的多边贷款。央行上一次这样做是在2017年12月，当时央行上调了公开市场操作利率。综合分析，这可能不是巧合，央行本月再次小幅调整公开市场利率的可能性进一步加大。

自2015年成立以来，mlf已逐渐成为央行投放中期流动性的主要工具，现在它基本上按月运行。随着外汇因素对流动性影响的下降，自2017年4月以来，央行的mlf操作大多是每月一次，主要完成到期工具的滚动操作。通常，当第一批多边贷款到期时，中央银行将在本月更新所有到期金额，但也有一些例外。

例如，2017年12月，两批总金额为3750亿元的多边基金到期，其中1880亿元于6日到期，1870亿元于16日到期。2017年12月6日，央行启动了1880亿元的mlf操作，mlf当天到期，利率保持不变；12月14日，又进行了一次2880亿元人民币的融资操作。在足够数量的多边基金到期后，一定的增量流动性被投入，与前一次相比，操作利率提高了5个基点。这是中国人民银行在2017年第三次上调公开市场操作利率，这发生在美联储在2017年12月上调基准利率之后，被视为中国人民银行对美联储加息的回应。

本月还有两批多边基金到期，其中1055亿元将于7日到期，1895亿元将于16日到期。7日，1055亿元人民币的贷款最先到期，央行按计划继续工作，但只完成了当天到期的贷款延续，这意味着央行可能“保留了一只手”。在mlf于16日到期前后，央行可能会借此机会再次开始操作。

为什么央行应该“保持一只手”？

目前，货币市场总体流动性较高，利率相对稳定，金融机构对央行流动性支持的需求不大。因此，央行最近的运作并不强劲。在mlf操作之前，央行已经连续三天通过公开市场操作进行净流动性提取。不难想象，如果央行一次性完成整个月到期的mlf续集，资金将变得更加宽松，这不符合保持流动性中性和适度的方向。如果由于纳税期、监管评估和其他因素，流动性在本月下半月收紧，央行可以通过再次进行mlf操作“在最前沿花钱”。因此，在季度末之前，mlf是分批继续的，中央银行处理可能在季度末发生的流动性波动的操作是保留的。

与2017年12月类似，央行继续分批发放mlf，并为海外央行政策调整预留了空空间。本月，美联储将再次讨论利率问题。目前，市场基本认为美联储将在3月份继续加息，而中国央行是否会相应提高公开市场的操作利率也备受关注。

据分析，今年稳定和中性的货币政策取向预计不会改变，但海外政策收紧和通胀预期上升可能会推动国内政策的联动调整。预计美联储将在2018年继续加息并缩减资产负债表。与此同时，未来可能会有更多央行加入加息阵营，这仍将对中国的货币政策构成一定的约束。

此外，在“两大支柱”监管框架下，适度提高公开市场利率也可以呼应风险防范和去杠杆化，避免金融机构过度杠杆化和扩大一般信贷。

回购市场的一级和二级利差仍然很高，这也为空央行在公开市场上继续调整操作利率提供了空间。以具有代表性的7天回购利率为例，自年初以来，dr007的平均值为2.84%，仍比央行7天反向回购操作利率高出30个基点以上。

央行2017年第四季度货币政策执行报告提到，公开市场操作利率小幅上调，可以适度缩小公开市场与货币市场利率的差距，有助于修复市场扭曲，理顺货币政策传导机制，客观上有助于市场参与者形成合理的利率预期，从而避免金融机构过度杠杆化和扩大广义信贷。

总的来说，央行很有可能在本月再次上调公开市场利率，这也是分批更新到期的多边基金的一个信号。当然，自去年以来，外汇市场发生了巨大的变化。目前，人民币汇率有望保持稳定，贬值风险降低，金融体系内的杠杆作用已初步得到抑制。央行的政策举措比去年更积极。即使3月份公开市场操作利率继续上调，预期区间仍可能是5个基点。正如市场预期的那样，公开市场操作利率的调整不应该对市场产生太大影响。

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