片仔癀：春势喜人

本篇文章1093字，读完约3分钟

片仔癀(600436):春天是可喜的

买进

华泰证券(601688，诊断)戴文

在第一季度，这可能是一个良好的开端，为全年的高增长奠定了基础

通过终端研究，我们认为，由于1)4q17对货物的控制，未满足的需求被推迟到1q18，因此，皮恩泽黄的单一产品1q18的销售有望在较高的基础上超出预期；2)放养周期逐年推迟(春节从1月17日延长至2月18日，放养周期从12月17日延长至1月18日)；3)预期价格上涨导致渠道补充库存。我们预计2018年第一季度国内销量同比增长30%以上，业绩增长的概率为35-40%。展望2018年，由于体验大厅和非传统领域数量的增加，我们预计片仔癀产品的国内销售额将同比增长25%以上，这将推动片仔癀产品的收入达到17亿元，公司业绩将增长30-35%(高于风的一致预期26%)。

清晰的增长逻辑:渠道扩张和区域扩张

片仔癀单一产品的增长逻辑已逐渐清晰:1)渠道拓展:片仔癀体验厅(一个始于2015年、目前在国内超过100家的半自营终端)的收入从2015年的5%左右增长到2016年的25%左右。2017年接近30%；2)区域扩张:福建和广州合并

由于长江三角洲、京津冀等地区的快速发展，17年来总收入比重持续下降。我们相信，除了福建和广东，体验馆频道与其他地区还有很大的发展空间。此外，公司还加强了与终端的合作，以激发他们的宣传热情，促进销售在全国范围内的扩张。

价格上涨预计会升温

我们预计2018年片仔癀的单品价格涨幅将会增加(或高于我们之前预期的6%)，但毛利率将保持稳定或略有上升，基于1)片仔癀的核心原料天然麝香和天然牛黄的市场价格持续上涨，其中2h17牛黄价格大幅上涨；2)公司成本计量采用加权平均法，产品毛利率与原材料库存周期负相关(原材料价格上涨与原材料库存补货重叠，结转成本增加，毛利率下降)，与价格上涨幅度正相关(价格上涨幅度越大，毛利率越高)；3)母公司1q-3q17库存适度增长，表明公司处于原材料采购周期，原材料成本压力逐渐显现。我们预计价格上涨将略高于预期。

品牌中药消费领袖，保持“购买”评级

考虑到2017年业绩报告和2018年第一季度有望实现高增长，我们提高了利润预期。预计17-19年公司归母净利润为7.9/10.6/13.7亿元，相当于eps1.31/1.75/2.27元(同比增长3%/6%/6%)，同比增长47%/34%/年。考虑到业绩的高增长和品种的稀缺性，参照历史估值(最近两年预测的平均市盈率为46倍)，公司2018年的市盈率估值为46-52倍，相当于80.60-91.11元的目标价格，并保持“买入”评级。