降准置换MLF预期落空 央行打出MLF组合拳用意何在？

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今天，mlf业务达到4630亿元，套期到期后，mlf余额增加2035亿元。这套“扩大担保范围+过度更新”的mlf组合拳取代了市场原先预期的“降低标准、更换mlf”的操作。央行的意图是什么？年中RRR降息的预期还存在吗？

继央行6月1日宣布扩大mlf抵押品范围后，央行今天已超支mlf。今天，mlf业务达到4630亿元，套期到期后，mlf余额增加2035亿元。这套“扩大担保范围+过度更新”的mlf组合拳取代了市场原先预期的“降低标准、更换mlf”的操作。央行的意图是什么？年中RRR降息的预期还存在吗？

从市场解释来看，mlf组合拳比RRR减更适合当前的经济环境和市场需求。光大证券研究团队(601788)指出，“扩大抵押品范围+mlf续集”比RRR减持更有针对性。这一次，扩大了多边融资担保的范围，突出小微企业债券、绿色债券、小微企业贷款、绿色贷款作为优先担保，有利于引导金融机构加大对小微企业和绿色经济的支持力度，缓解小微企业融资难、成本高的问题。此外，央行将aa+和aa级企业信用债券纳入mlf抵押品，也表明央行有意积极平抑信用债券市场的恐慌情绪，恢复直接债券融资功能，帮助债券市场走出“信用收缩-违约”的闭环，健康发展。

市场预期和对年中RRR降价的看法也发生了变化。光大证券进一步指出，在当前背景下，利大于弊，采用“扩大担保范围+mlf续集”的组合拳更为合理。一些投资者认为，RRR减息可以稳定经济增长，抑制债券违约。然而，目前放松总体货币政策并不紧迫，结构性工具在解决违约方面更为有效。此外，RRR降息可能导致流动性过于宽松，这将带来一些负面影响，如增加债券市场和国有企业的杠杆率，并重新积累人民币汇率压力。

根据CICC固定收益研究小组的研究，用RRR减息法取代mlf的优势在于进一步降低了现行法定存款准备金率，增加了存款和贷款之间的货币创造的货币乘数，使表内操作更加顺畅，同时降低了银行的负债成本。但是政策的选择取决于副作用。如果RRR减息替代mlf所释放的信号太强，可能会进一步压低货币市场利率，使金融杠杆更容易再次上升，背离当前金融风险防范和去杠杆化的背景。

与此同时，通过降低标准来取代mlf被许多市场所误解，这被认为是放水，很容易刺激房地产繁荣。更重要的是，如果狭义流动性过于宽松，货币市场利率下降过多，在美联储加息的背景下，中美利差将继续压缩，从而脱离80-100个基点的宽松区间，导致人民币资产吸引力下降，汇率压力加大。特别是考虑到近期美元走强和中美贸易摩擦尚未解决，很容易导致人民币贬值预期升温，不利于人民币整体稳定。从这个角度来看，空的货币政策放松将受到限制。多边基金和多边基金抵押品扩张的组合装箱政策已成为考虑所有目标的最现实的选择。

从大方向来看，CICC认为仍有必要降低替代mlf的标准，从而在一定程度上缓解法律比率高、存款衍生效率低、存款实际成本高的问题。但关键在于时机，政策层面可能倾向于在更关键的时刻留下子弹。毕竟，目前的经济高频数据显示，经济动能并不弱，中上游大型企业利润增长率仍然较高。如果RRR减息替代mlf的市场助推红利很快耗尽，当经济再次面临下行压力时，该政策的边际刺激效应将被削弱。在突破汇率的过程中，保持一定的政策力度也有助于纠正投资者的惯性预期。

因此，CICC预计，RRR可能会在年内削减替代多边基金，但使用频率可能不会很高，而且更有可能在经济和财政压力较大的环境中使用。Mlf本身可以投放中长期资金来稳定市场对资金的预期，抵押品的扩张也可以部分缓冲信贷市场的压力。

制度解释:

光大证券的张旭:哪个更好还是更差，mlf组合拳还是RRR减？

中信证券:预计mlf交易量不会推迟到今年下半年

RRR削减预计将大幅下降:

降低标准的声音再次响起。专家:很难通过放水来重现旧路

过度续集！中央银行4630亿RRR的mlf操作的可能性或下降削减