美股大跌验证我们黑天鹅判断 现在A股应该买什么？

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李超执业证书编号。:s0570516060002

作者:华泰证券(601688，诊断单元)宏观研究

[1]在去年11月发布的年度战略报告《通胀上升，财富显现》和今年2月1日发布的《2018年金融市场两大可能黑天鹅提示:油价上涨、美股波动和中美博弈》中，我们都强调了美股的波动风险。上周五，美国10年期政府债券收益率升至2.84%，美国股市遭遇黑色星期五。道琼斯指数、纳斯达克指数和S&P 500指数分别下跌2.54%、1.96%和2.12%；周一晚间，美国股市再次大幅下跌，S&P、纳斯达克和道琼斯指数分别下跌4.1%、3.8%和4.6%。反映市场对美国股市波动性预期的波动率指数(vix Volatility Index)在一个交易日内上涨了115.6%。美国股市的大幅下跌打击了全球股市的风险偏好，欧洲和日本股市普遍紧随其后。当市场没有任何预期时，我们对美国股市的风险给出了最具前瞻性、最坚定和最准确的警告。

[2]我们认为，美国股市黑天鹅风险的核心逻辑是，持续多年的牛市表现出宏观经济、货币政策和金融稳定相结合的特征。我们认为这是一个典型的空力量市场，而没有调整的市场包含更大的风险；目前，美国国债的长期利率和短期利率的期限结构是平的，这可能成为美国股市大幅波动的触发因素。从历史上看，美国国债收益率连续三次呈现平抑的期限结构特征，每次美国国债收益率曲线平抑甚至颠倒，都会导致经济衰退甚至金融危机。我们认为，美国目前的收益率曲线相对平坦，接近2008年金融危机前的水平。美联储官员普遍对利率期限结构的扁平化持可接受的态度，我们认为这种乐观情绪也是潜在风险的诱因。

[3]我们认为，美国债务利率期限结构相对平缓，要么是短期流动性危机，要么是长期利率快速上升，导致股票和债务的双重杀戮。目前，这一判断已经初步实现。美国股市未来将如何发展？我们认为，美国股市未来仍有可能继续大幅调整。这不是简单的市场交易，而是可能演变成一轮影响广泛的金融危机的触发点。美国股市的波动风险也会对国内股市产生负面影响。

[4]但是，在当前，a股也有一些结构性的有利逻辑。首先，市场对1月份新的信贷趋势有不同的判断，但我们对1月份新的信贷量持坚定的乐观态度。主要的逻辑是，去年12月的信贷增长率很低。由于银行信贷额度不足，商业银行去年12月积累了较多的信贷需求，我们相信这些需求将在今年1月全部释放；二是今年1月不是春节月份，银行工作日比去年多；第三，我们认为金融去杠杆化将继续保持高压力，表外融资增速低于表内信贷增速是正常的，非标准贷款将继续，这可能推高新的信贷。我们预计，2018年1月新的信贷规模将达到2.8万亿元，并会有利好预期，银行房地产周期股将从中受益；在风格上，我们应该遵循供给方改革的本质，提高集中度。我们认为大票的相对收入还是比较高的。基于这些逻辑，我们对短期内银行周期的房地产大盘股持乐观态度，目前a股应该采取防御策略！上证综指周一收盘，成为全球股市下跌的唯一亮点。上升的主要行业是银行和周期性股票，这与我们的判断相当一致！与此同时，全球股市波动，风险偏好下降。我们也对避险资产黄金的波段机会感到乐观。

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